پیام خوزستان - شاخص کل بورس تهران که بیان کننده متوسط وزنی قیمت سهام شرکت‌های عضو آن است، طی دو ماه گذشته 100 درصد رشد کرده و رکورد تاریخی 1 میلیون واحدی را نیز شکسته است. اما توقف صعود مستمر دو ماهه آن، منتقدان و موافقان این رشد را جدی‌تر از گذشته رویاروی هم قرار داده است.
اما آیا وضعیت بورس تهران چه در شرایط نزول این روزها و چه در حالت صعود مستمر ماه‌های اخیر نگران کننده است؟
سقوط شاخص بی‌سابقه است؟
شاخص کل بورس تهران پس از جهش 112 درصدی در دو ماه گذشته، طی چهار روز کاری گذشته 79 هزار و 880 واحد معادل 7.6 درصد کاهش یافته است.
این نخستین افت محسوس شاخص از اواسط اسفندماه گذشته تا کنون محسوب می‌شود که شاخص در جریان پنج روز کاری 60 هزار 762 واحد معادل 10.9 درصد تنزل کرد. پیش از آن هم در نیمه دی ماه شاخص کل 30 هزارو 292 واحد نزدیک به 7.9 درصد پایین آمده بود. هفته سوم مهرماه پیش نیز این شاخص 24 هزار و 799 واحد معادل 7.6 درصد کاهش یافته بود.
تحلیل‌گرانی که مخالف وجود حباب در بورس تهران هستند با اتکاء بر همین روند تاکید دارند که تن دادن به اصلاح قیمت سهام شرکت‌هایی که از ارزش ذاتی خود فاصله گرفته‌اند، یک روند طبیعی است که در بازار سرمایه مدام تکرار می‌شود. در واقع آنها بر این باورند که بازار یک مکانیسم خود اصلاحی ذاتی دارد که مانع از حبابی شدن کل بورس می‌شود و حباب موقت سهم‌ها را نیز تخلیه می‌کند.
همچنین آنها به ارتباط بازارهای موازی اشاره می‌کنند که همواره با ارسال سیگنال‌های سود کوتاه مدت می‌تواند جاذب نقدینگی باشد. کما این که پس از کاهش نرخ سود بانکی در ایران و با وجود رکود در بازار ارز، سکه و مسکن، نقدینگی بیشتری راهی بورس در حال صعود شد ولی سپس با نمودار شدن نخستین تحرک‌های بازار ارز و سکه، سرمایه گذاران کلان با هدف اصلاح ترکیب سبد سرمایه گذاری خود ترجیح دادند بخشی از سهام خود را بفروشند.

سهام حبابی چگونه شکل گرفت؟
اما در مقابل کارشناسانی از جمله حسن رضایی‌پور، کارگزار بورس تهران هستند که معتقدند هجوم اخیر نقدینگی به بورس تهران بیشتر با انگیزه نوسان‌گیری کوتاه مدت بوده و نه سرمایه‌گذاری میان مدت یا بلندمدت؛ مساله‌ای که منجر به پرواز حباب‌ها بر فراز سهام برخی شرکت‌های بورسی شده است.
این دسته از کارشناسان یادآوری می‌کنند که ورود گسترده سفته‌بازان به بازار سرمایه، نظام طبیعی کشف قیمت سهام را دچار اخلال می‌کند و حباب‌ها در همین فاصله شکل می‌گیرند. در چنین شرایطی ارزیابی قیمت سهام از چارچوب تحلیل‌های کلاسیک نهادی و تکنیکی خارج می‌شود و سهام همچون خودرو و مسکن جایگاه کالایی پیدا می‌کند.
در چنین شرایطی جو صعودی بازار با استقبال سفته‌بازانی مواجه می‌شود که با رکود موقت بازارهای موازی همچون مسکن، ارز، سکه و خودرو به دنبال بازار جایگزین می‌گردند. حضور موقت آنها عموما به تشکیل صف خرید برای سهام ارزان‌قیمت شرکت‌های کوچک منجر می‌شود. پس از کسب یک سود کوتاه مدت، آنها در میان ادامه هیجان تازه واردهای به صف شده، سهام خود را می‌فروشند و بازار می‌ماند که تعداد قابل توجهی سهام حبابی. 

مساله‌ای که بنا بر توییت‌های بهراد مهرجو، مسئول بخش اقتصادی روزنامه سازندگی مورد اذعان مقام‌های بورس تهران نیز هست. به طوری که نایب رئیس بورس تهران گفته که رشد قیمت حدود 98 درصد شرکت‌های عضو بورس تهران با رشد سود و فروش آنها هماهنگی ندارد. آقای مهرجو همچنین یادآوری کرده که قیمت هر سهم حدود 22 درصد شرکت‌های فعال در بورس تهران به 50 برابر سود پیش‌بینی شده برای هر سهم آنها رسیده است. 

رشد شاخص بورس تهران منطق ندارد؟
با این حال، گروهی از تحلیل‌گران نهادگرا اساسا منطق رشد شاخص بورس تهران طی دو سال گذشته را زیر سوال می‌برند. به باور آنها نرخ منفی رشد اقتصادی، سقوط درآمد نفتی و کاهش صادرات غیرنفتی ایران طی دو سالی که آمریکا از برجام خارج شده با اضافه شدن چشم‌انداز صعودی نرخ بیکاری و رکود اقتصادی ناشی از شیوع ویروس کرونا توجیهی برای رونق بی‌سابقه بورس تهران نگذاشته است.
آنها تاکید دارند که محرک اصلی رونق فعلی بورس تهران که ارزش معاملات آن را در ماه نخست سال جاری خورشیدی به 141هزار میلیارد تومان (معادل کل ارزش معاملات سال 1397) رساند، تلاش دولت برای جبران کسری بودجه از طریق فروش گران سهام شرکت‌های کم بازده و زیان ده زیر مجموعه خود است.
گواه آنها برای این ادعا متکی بر اظهار وزیر اقتصاد ایران است که چندی پیش گفته بود: «باید هزار تریلیون تومان از منابع مردم را کسب کنیم.»
اما در مقابل، برخی دیگر از نهادگراها ضمن یادآوری نرخ تورم بالای 30 درصد اقتصاد ایران در دو سال گذشته، به افت 160 درصدی ارزش پول ملی اشاره می‌کنند که موجب شده تا قیمت‌های نسبی در ایران همزمان با جهش حجم نقدینگی دچار تغییرات اساسی شود، به طوری که مثلا قیمت زمین و مسکن طی دو سال گذشته در تهران حدود 3 برابر شده و ارزش ریالی خطوط تولید و تجهیزات وارداتی شرکت‌ها 160 درصد بالا رفته است.
بر این اساس، آنها تاکید دارند که جهش نرخ‌ کالاها همزمان با تغییر قیمت‌های نسبی موجب شده تا قیمت سهام شرکت‌ها نیز بر پایه تجدید ارزیابی دارایی‌ها و رشد ارزش فروش آنها روند صعودی به خود بگیرد. لذا عموم جهش قیمت سهام و شاخص بورس را نباید به حساب سود گذاشت چرا که بخش قابل توجه آن تعدیل قیمت در شرایط کاهش ارزش پول است.
این دسته از کارشناسان خاطر نشان می‌کنند که چشم‌انداز تورمی اقتصاد همزمان با رکود دامنه‌دار و سقوط ارزش پول ملی آن گونه که در ونزوئلا نیز تجربه شده می‌تواند زمینه جهش قیمت سهام شرکت‌ها را فراهم کند.

بنا بر اعلام بورس ونزوئلا شاخص این بازار به 628 درصد رشد از 17 هزار و 700 واحد در پایان آوریل سال 2019 به 129 هزار واحد در فوریه گذشته صعود کرده است. شاخص بورس ونزوئلا پس از تجربه اصلاح قیمت‌ها در فوریه گذشته به روند رو به رشد خود ادامه داده و در حال حاضر از مرز 293 هزار واحد نیز عبور کرده است.
شاخص کل مقیاس ارزیابی درست است؟
کارشناسان بورس همواره یادآوری می‌کنند که تحلیل شرایط بازار سهام تنها بر پایه نوسان شاخص کل می‌تواند گمراه کننده باشد و گویای تمامی واقعیت‌های آن نباشد. چرا که شاخص کل یک میانگین وزنی است که در آن شرکت‌های بزرگ بازار وزن بیشتری دارند و بر همین اساس تاثیرگذاری بالاتری بر رشد یا کاهش آن دارند.
پس صعود یا نزول شاخص کل نمی‌تواند نشان دهنده وضعیت عمومی بازار باشد چون که حتی در شرایط قرمز بازار، سهام بسیاری از شرکت‌ها می‌توانند صعودی بوده باشند و بالعکس.
گذشته از این شاخص کل بیان کننده متوسط بازده بازار است؛ بدین معنا که حتی در شرایط نزولی بازار، حرفه‌ای‌ها یا غیرحرفه‌ای‌های خوش شانس‌ می‌توانند در مدار سود قرار داشته باشند. همچنین در شرایط شاخص صعودی نیز می‌توانند سهامدارانی باشند که در حال زیان باشند مگر این که رشد شاخص متکی بر افزایش قیمت سهام تمامی شرکت‌های فعال در بورس باشد.
بنابراین کارشناسان بورس تأکید می‌کنند که قضاوت در مورد بازار سهام تنها بر پایه نوسان شاخص کل و بدون توجه به شاخص بازده نقدی و قیمت (که سود نقدی هر سهم شرکت‌ها نیز در محاسبه آن لحاظ می‌شود)، بررسی شاخص صنایع مختلف، صورت‌های مالی شرکت‌ها و نسبت قیمت و سود سهام آنها و استفاده از مدل‌های ارزش‌گذاری قیمت سهام، نمی‌تواند قابل اتکاء باشد.